نکات کاربردی اوراق اختیار فروش تبعی

لازم به ذکر است که اوراق اختیار فروش دارای دو شیوه اعمال اروپایی و آمریکایی است. در حالت اروپایی اوراق اختیار تنها در تاریخ سررسید اعمال می شوند اما در حالت آمریکایی سرمایه‌گذار در هر تاریخی تا سررسید قادر به اعمال اختیار می باشد (فرض کنید تاریخ شروع 20 اردیبهشت 99 و تاریخ اعمال 25 خرداد است، درصورتی‌که به‌صورت آمریکایی اعمال شود سرمایه‌گذار در هر تاریخی مانند 21 خرداد قادر به اعمال اختیار می باشد درحالی‌که در مدل اروپایی فقط در تاریخ سررسید یعنی 25 خرداد 99 اختیار قابل اعمال می باشد.

نكاتي درباره قيمت‌گذاري اوراق اختيار فروش تبعي

حمد پويان‌فر *
چندي پيش براي اولين بار ابزار مالي جديدي تحت عنوان اختيار فروش در بازار سرمايه كشور مورد معامله نکات کاربردی اوراق اختیار فروش تبعی قرار گرفت. معرفي اين ابزار را در كنار قراردادهاي آتي و صكوك مي‌توان جزو بزرگ‌ترين تحولات در دوره مديريت فعلي در بازار سرمايه كشور قلمداد كرد.

در اين نوشتار در جهت حمايت از گسترش اين ابزار در بازار سرمايه كشور، به بررسي مهم‌ترين پارامتر اين ابزار، يعني قيمت معاملاتي آن، مي‌پردازيم. هدف از تحليل ارائه شده اصلاح نگرش دست‌اندركاران بازار نسبت به اين ابزار مي‌باشد تا اينكه در بلندمدت بتوان از ماندگاري و كاركرد درست اين ابزار در كشور اطمينان حاصل كرد. با توجه به مدل‌هاي رايج قيمت‌گذاري اختيار معامله، قيمت اختيار فروش هر ورقه سهام شركت پتروشيمي كرمانشاه 5/28 تومان برآورد مي‌شود. به اين ترتيب فروش اختيار فروش اين سهم به قيمت 5/2 تومان، يك فرصت آربيتراژ 5/29 توماني به نکات کاربردی اوراق اختیار فروش تبعی ازاي هر ورقه اختيار فروش ايجاد خواهد كرد. به اين معني كه مي‌توان با اتخاذ استراتژي مناسب بدون پذيرش هرگونه ريسكي و همچنين بدون درگير نمودن سرمايه، سود رايگان به دست آورد. چنانچه نرخ بدون ريسك 20درصد، نوسان سالانه قيمت سهم 30درصد (نوسان تاريخي يك سال گذشته بيش از 50درصد بوده است)، قيمت اعمال 480 تومان، قيمت جاري 414 تومان و سررسيد اختيار 9 ماهه باشد، قيمت هر ورقه اختيار فروش بايد 5/28 تومان تعيين شود. اين قيمتي است كه باعث مي‌شود در بازار، فرصت آربيتراژ ايجاد نشود. از آنجا كه در دستورالعمل بورس تنها مي‌توان به ميزاني برابر با دارايي پايه اختيار فروش خريداري نمود، اين محدوديت در برخي موارد مانع استفاده از شرايط آربيتراژ به صورت كامل خواهد شد و ليكن همچنان مي‌توان به صورت ناقص آربيتراژ نمود. براي نمايش فرصت آربيتراژ، استراتژي زير را در زمان صفر (حال) نظر بگيريد. در زمان صفر، اقدام به خريد يك اختيار فروش به قيمت 5/2 تومان و خريد يك سهم مي‌كنيم. از سوي ديگر اقدام به دريافت وام با نرخ 20درصد به مبلغ 5/416 تومان به سررسيد 9 ماهه مي‌نماييم (به‌جاي دريافت وام مي‌توان اوراق مشاركت 20درصد را فروخت). سود پرتفوليوي فوق هم در زمان تشكيل برابر صفر تومان خواهد بود (در واقع يك جابه‌جايي در تركيب پرتفوليو ايجاد شده است).

حال ببينيم در سررسيد، عايدي استراتژي فوق چگونه خواهد بود. جهت سهولت نتيجه گيري، تنها دو حالت خوب و بد بازار را درنظر مي‌گيريم. در حالت خوب فرض بر اين است كه قيمت سهم 537 تومان و در حالت بد قيمت سهم 330 تومان شود (قيمت‌هاي فوق با توجه به نوسان 30درصد و مدل دوجمله‌اي قيمت‌گذاري اختيار به دست آمده است. مي‌توان با افزايش تعداد گام‌ها قيمت‌هاي بي‌شماري را فرض نمود. در حالت واقعي تر بايد توزيع قيمت سهم را در سررسيد به دست آورد كه خللي در نتيجه گيري ارائه شده ايجاد نخواهد كرد).

در سررسيد، اوراق (سهام و اختيار) را فروخته و وام را تسويه مي‌نماييم. چنانچه شرايط بازار بد باشد، اختيار را اعمال و سهم را مي‌فروشيم و به ترتيب دو عايدي 150 توماني(تفاضل قيمت اعمال با قيمت سهم) و 330 توماني را به دست مي‌آوريم. در صورتي ‌كه بازار خوب باشد اختيار را اعمال نكرده و سهم را مي‌فروشيم و عايدي آن برابر 537 تومان خواهد بود. در هر دو حالت بدهي ما همراه با بهره 479 تومان مي‌باشد ( 5/416 تومان اصل به علاوه 5/62 تومان بهره). ملاحظه مي‌شود كه در سررسيد در صورت افزايش قيمت، عايدي سرمايه گذار 58 تومان و در صورت كاهش قيمت سهام، عايدي استراتژي يك تومان خواهد بود. ملاحظه مي‌شود كه در هر دو صورت استراتژي سودي بين يك تا 58 تومان و به طور متوسط 5/29 تومان ايجاد خواهد كرد. براي اينكه اين پول بدون دليل نصيب سرمايه گذار نشود، بايد قيمت اختيار 5/28 تومان باشد. مجددا استراتژي را با قيمت اختيار 5/28 تومان تشكيل مي‌دهيم.

در جدول زير مقدار سود يا زيان حاصل از پياده سازي استراتژي فوق با قيمت اختيار فروش 5/28 تومان در شرايط قبلي بازار نمايش داده شده است.

ملاحظه مي‌شود كه با قيمت 28/5 تومان در هر دو شرايط بازار، عايدي استراتژي به صورت متوسط صفر خواهد بود (مغايرت‌ها به‌ دليل خطاي گرد كردن است). قيمت تعادلي فوق را مي‌توان با استفاده از مدل بلك- شولز يا درختي به‌دست آورد. در مثال فوق شرايطي كه قيمت اختيار ارزان تعيين شده بود مورد تحليل قرار گرفت و چنانچه قيمت اختيار گران تعيين شود مجددا مي‌توان با اتخاذ استراتژي مناسب آربيتراژ كرد.

همه چیز درباره اوراق اختیار فروش تبعی

هنگامی‌که بازار در روند نزولی قرار می‌گیرد بی‌اعتمادی سهام‌داران خرد و حتی سهام‌داران عمده‌‌‌‌‌‌‌‌ی شرکت بیشتر شده و فشار فروش و حتی صف فروش‌های طولانی گریبان مالکان سهام را خواهد گرفت و ممکن است سهام ارزند‌‌‌‌‌‌ه شرکت‌ها هم دچار این تل‌‌‌‌‌‌ه فشار فروش بشوند. یکی از راهکارهایی که برای افزایش اطمینان سرمایه‌گذاران و نیز حمایت از آن‌ها قابل انجام است اوراق اختیار فروش تبعی هستند که سهام‌داران می‌توانند سهامی که در اختیار دارند را به‌نوعی، بیمه کرده تا کمتر دچار ضرر و زیان شده و نیز اعتماد بیشتر به سهام خود داشته باشند. در این نوشتار به بررسی اوراق اختیار فروش تبعی، مزایا و معایب آن خواهیم پرداخت.

قرارداد اختیار معامله

ابتدا قبل از آن که اوراق اختیار فروش تبعی را معرفی کنیم به یادآوری مفهوم قراردادهای اختیار معامله می‌پردازیم. قراردادهای اختیار معامله یا آپشن قراردادی بین طرفین معامله است که در آن خریدار، حق خرید یا فروش دارایی را با یک قیمت معین خریداری می‌کند و می‌تواند سهام یا کالای خود را در آینده طبق قرارداد با قیمت معین و در سررسید معین بخرد یا بفروشد. برای آشنایی بیشتر با قرارداد اختیار معامله می‌‌‌‌‌‌‌توانید به مقاله‌‌‌‌‌‌‌‌ی مربوط به آن در سایت آکادمی دانایان مراجعه کنید.

اختیار فروش تبعی چیست؟

بازار بورس ایران یک بازار یک‌طرفه است. به آن معنا که سود و منفعت سرمایه‌گذاران در شرایطی رقم می‌خورد که قیمت سهامی که خریداری کرده‌اند رشد کند و در ریزش‌ها و نقاط نزولی بازار و در صورت کاهش قیمت سهام شرکت‌ها، صاحبان سهام مایل به نگهداری سهام خود نیستند و سرمایه‌گذاران جدید نیز ریسک خرید سهم را قبول نکرده و محتمل است که سهم مدت‌ها با فشار فروش یا صف‌های فروش روبرو شود. در چنین شرایطی سازوکاری تحت عنوان اوراق اختیار فروش تبعی در نظر گرفته شده که مطابق قوانین برای حمایت از سهام‌داران شرکت این اوراق منتشر خواهد شد.
عرضه‌کننده‌ی این اوراق با انتشار اوراق اختیار فروش تبعی خریدار اوراق را مطمئن می‌سازد که در تاریخ سررسید معین شده در قرارداد، سهام آن‌ها را با قیمت از پیش مشخص شده‌ای خریداری می‌کند. این امر به کاهش ریسک سرمایه‌گذاری سهام‌داران خرد و آسودگی بیشتر خیال آن‌ها کمک شایانی کرده و نیز از فشار نزول سهم می‌کاهد.
برای مثال شخصی ۱۰۰۰ سهم شرکت A را با قیمت ۲۰۰۰ تومان خریداری نموده و بعد از مدتی پیش‌بینی می‌کند که قیمت سهام A نزولی خواهد بود. حال منتشرکننده اوراق جهت حمایت از سهام‌داران و سهام شرکت دست به انتشار اوراق اختیار فروش تبعی می‌زند و اطمینان می‌دهد که سهام سهام‌داران را به طور مثال ۶ ماه دیگر به قیمت ۲۵۰۰ تومان خریداری می‌کند. اگر شخص اقدام به خرید اوراق تبعی به تعداد سهام خود کند. به‌نوعی سهامش را بیمه کرده است و از حداقل سود بهره‌مند شده و ریسک خود را کاهش داده است. فراموش نکنیم که اختیار اوراق فروش تبعی الزام‌آور نیست و فرد سرمایه‌‌‌‌‌‌‌‌گذار می‌‌‌‌‌‌‌‌تواند درصورتی‌که قیمت بازاری سهم از قیمت اعلام شده در اوراق تبعی بیشتر بود. اقدام به فروش سهام خود در بازار کند.

اهداف انتشار اوراق فروش تبعی

هدف اصلی انتشار اوراق اختیار فروش تبعی کاهش ریسک سرمایه‌گذاری ناشی از نزول قیمت‌ها و حمایت از سهام‌داران است. سرمایه‌گذاران به سهمی که ارزنده است و اوراق اختیار فروش تبعی دارد راحت‌تر اطمینان کرده و سهم کمتر دچار فشار فروش و بی‌اعتمادی سهام‌داران خرد و عمده می‌گردد.

آشنایی با فرم اطلاعیه عرضه اوراق اختیار فروش تبعی

در تصویر بالا اطلاعیه عرضه اوراق اختیار فروش تبعی سهام مربوط به شرکت تولید و مدیریت نیروگاه زاگرس کوثر را مشاهده می‌کنید که با نماد معاملاتی هبزاگرس ۰۲۰۴ توسط سازمان اقتصادی کوثر عرضه شده است. در این اطلاعیه می‌توانیم میزان حداقل عرضه روزانه‌‌‌‌‌‌‌‌ی اوراق و نیز کل حجم عرضه را مشاهده کنیم. قیمت اعمال ثبت شده در این اطلاعیه ۶۷۸۲ ریال و تاریخ سررسید آن نیز ۰۳/۰۴/۱۴۰۲ تعیین گردیده است.

اعمال اوراق اختیار فروش تبعی

با سررسیدن تاریخ اعمال قرارداد اختیار فروش تبعی ممکن است قیمت اعمال نسبت به قیمت سهام در بازار کمتر، بیشتر یا برابر با آن باشد که جداگانه به بررسی هر یک از این حالات خواهیم پرداخت.

ابتدا فرض کنیم قیمت سهام در بازار بیشتر از قیمت اعمال باشد:

در این حالت سهامی که در اختیار داریم بالاتر از قیمت اعمال اوراق، در حال معامله در بازار است و در این شرایط دیگر مایل به اعمال اختیار اوراق فروش تبعی خود نخواهیم بود. زیرا که می‌توانیم سهاممان را با قیمتی بیشتر از قیمت اعمال در بازار به فروش برسانیم. هنگامی‌که سررسید تاریخ اعمال می‌گذرد یا شما سهام را در بازار به فروش برسانید در واقع سهامتان را بیمه کرده‌اید. اما نیازمند استفاده از آن نبوده‌‌‌‌‌‌‌‌اید.

همچنین ممکن است قیمت سهام در بازار کمتر از قیمت اعمال باشد:

اگر قیمت سهامی که آن را نگهداری کرده‌ایم در بازار، کمتر از قیمت اعمال ثبت شده در قرارداد اختیار فروش تبعی بود ما بدون درنظرگرفتن اختیار اوراق تبعی که خریداری کرده‌‌‌‌‌‌‌‌ایم. دچار ضرر و زیان شده‌ایم و منتشرکننده اوراق طبق ضمانتی که کرده بود، سهام ما را به قیمت اعمال خریداری می‌‌‌‌‌‌‌‌کند. فرض کنید شما سهامی را ۲۰۰۰ تومان خریداری کرده‌اید و نزول کرده است. همچنین فرض می‌کنیم قیمت اعمال اوراق اختیار فروش تبعی که به تعداد سهامتان خریداری کرده‌اید نیز ۲۱۰۰ تومان ثبت شده بوده و حال قیمت بازار سهم به ۱۵۰۰ تومان رسیده است. شما با سررسید قرارداد و اعمال آن می‌توانید به‌جای ضرر ۵۰۰ تومانی به‌ازای هر برگ سهم، سهامتان را با قیمت ۲۱۰۰ تومان به شرکت بفروشید و از پوشش ریسک و سود حداقلی اوراق فروش تبعی خود بهره‌مند شوید.

در حالت آخر نیز ممکن است قیمت سهام در بازار با قیمت اعمال برابر باشد:

هنگامی‌که قیمت سهام در بازار با قیمتی که در اوراق اختیار فروش تبعی تعیین شده یکسان باشد و یا تفاوت ناچیزی داشته باشد احتمال می‌رود که عرضه‌‌‌‌‌‌‌‌ی سنگینی از سهم در بازار داشته باشیم. در واقع اعمال اختیار فروش تبعی با فروش سهام تفاوت خاصی نخواهد داشت. البته بازهم در این شرایط، سرمایه‌‌‌‌‌‌‌‌گذاران این اختیار را دارند که از اختیار اوراق تبعی خود استفاده کنند یا اینکه سهامشان را در بازار به فروش برسانند.

ویژگی‌ها و مزایای اوراق فروش تبعی

اوراق اختیار فروش تبعی دارای ویژگی و مزایایی است که می‌تواند هم برای سهام‌داران و هم برای شرکت‌ها دارای منافع و اهمیت باشد. از اصلی‌ترین ویژگی‌های مثبت اوراق اختیار فروش تبعی تضمین اصل پول و حداقل سود و به‌تبع آن کاهش ریسک سرمایه‌گذاری ناشی از نزول قیمت‌ها باشد. این ویژگی سبب حمایت از سهام‌داران خرد و عمده شده و نیز سهام‌داران به سهمی که اختیار فروش تبعی دارد اعتماد بیشتری خواهند کرد. تضمین اوراق فروش تبعی موجب کاهش هیجانات و فشار فروش بازار نیز خواهد شد.

معایب اختیار فروش تبعی

اوراق اختیار فروش تبعی همان‌طور که از مزایای زیادی برخوردار هستند دارای معایب و نکات قابل‌توجهی نیز هستند که می‌توان به موارد زیر اشاره کرد:

پس از اتمام تاریخ سررسید اوراق اختیار فروش تبعی عرضه‌کننده اوراق دیگر تعهدی نخواهد داشت. البته بازار ثانویه‌ای برای معامله این اوراق در نظر گرفته نشده است و شما پس از خرید آن تا پایان سررسید مجاز به فروش آن نبوده و تنها مالک این اوراق شما خواهید بود. همچنین محدودیت در تعداد خرید نیز برای هر کد عملیاتی وضع شده است. همچنین باید در نظر داشته باشیم که اگر می‌خواهیم اوراق اختیار فروش تبعی سهمی را تهیه کنیم باید به همان تعداد سهام پایه شرکت را نیز در اختیار داشته باشیم.

در ادامه به چند نکته بسیار مهم دیگر دررابطه‌با اوراق اختیار فروش نیز اشاره می‌کنیم:

چنانچه شرکت (عرضه‌کننده اوراق) در اعمال اوراق و پرداخت مبلغ و دادن حق‌وحقوق خریداران تعلل یا تأخیر و اجتناب نماید از سمت سازمان بورس مورد جریمه قرار خواهد گرفت.

شما می‌توانید تنها به‌اندازه تعداد سهام پایه‌ای که در اختیار دارید برای خرید اوراق اختیار فروش تبعی اقدام کنید. زیرا که مازاد این اوراق باطل شده و مبلغی به شما عودت داده نمی‌شود و عملاً بدون استفاده خواهد بود. همچنین لازم است تا حتماً کارگزار ناظر سهام پایه و اوراق اختیار تبعی، یک کارگزار مشترک باشند و در صورت تفاوت بین آن‌‌‌‌‌‌‌‌ها لازم است تا اقدام به تغییر کارگزار ناظر کنید. به این نکته نیز باید توجه داشت که در یک هفته‌‌‌‌‌‌‌‌ی پایانی و منتهی به سررسید اوراق، امکان تغییر کارگزار ناظر وجود نخواهد داشت.

نتیجه‌گیری

اوراق اختیار فروش تبعی راهکاری برای افزایش اطمینان سرمایه‌گذاران و حمایت از سهام‌داران است. منتشرکننده‌‌‌‌‌‌‌‌ی این اوراق به‌وسیله‌‌‌‌‌‌‌‌ی آن تضمین می‌کند که سهامی که سرمایه‌گذاران در اختیار دارند را در تاریخ سررسید خاصی و با قیمت مشخص شده‌ای از آن‌ها خریداری نماید. لذا اگر قیمت سهام در تاریخ سررسید، پایین‌تر از قیمت سهام در بازار باشد، آن‌ها متضرر نشده و از سود حداقلی بهره‌مند می‌شوند. همان‌طور که بررسی کردیم باید از تمام نکات ریزودرشت اوراق اختیار تبعی آگاه باشیم تا بتوانیم اوراقی که ارزش خرید دارند را شناسایی کنیم. زیرا که این اوراق قابلیت معامله ثانویه نداشته و درصد سود و زیان آن‌ها نیز باتوجه‌به قیمت سهام در تاریخ سررسید و نیز قیمت خریداری شما می‌تواند متغیر باشد.

اوراق اختیار فروش تبعی چیست و چه کاربردی دارد؟

اوراق اختیار فروش تبعی اوراقی است که در آن فروشنده ( شرکت منتشر کننده اوراق) متعهد می‌شود که تعداد معینی از سهام شرکت را به قیمت مشخصی که به آن “قیمت اعمال” می گویند در تاریخ معین که به آن “تاریخ اعمال” می گویند از سهامدار خریداری کند. اوراق اختیار فروش تبعی در واقع اوراقی به منزله بیمه کردن سهام سرمایه گذاران از کاهش قیمت احتمالی به حساب می آید. به زبان ساده تر اگر سهام شرکتی دارای شرایط بنیادی قوی و یا حمایت حقوقی ها باشد آن شرکت اوراق اختیار فروش را منتشر میکند و اصطلاحا کف قیمت سهم را می بندد. این نشان میدهد که شرکت به سوداوری سهام خود اعتقاد دارد و حاضر به پشتیبانی قیمتی از آن است و این امید را به سرمایه‌گذاران می‌دهد که در برخی محدوده‌های قیمتی توجیهی برای فروش سهام وجود ندارد. نکته ای که باید به خاطر داشته باشید این است که در هنگام اتخاذ موقعیت اختیار فروش تبعی، باید سهام شرکت را نیز در پرتفو داشته باشید. در این مقاله آموزشی قصد داریم در خصوص حالت های مختلف خرید و فروش اختیار صحبت کنیم.

تعریف اوراق فروش تبعی با یک مثال

شکل زیر اوراق اختیار فروش تبعی بانک پارسیان را نشان میدهد که در سایت tse.ir قرار داده شده است. همانطور که در شکل زیر مشاهده میکنید اوراق فروش تبعی بانک پارسیان با نماد هپارس می باشد. همانطور که در شکل مشاهده می شود برخی از اطلاعات این اطلاعیه به شرح زیر می باشد.

حداقل حجم عرضه روزانه : 100000 ورقه

کل حجم عرضه : 50 میلیون ورقه

محدودیت خرید هر کد حقیقی : 100000 ورقه

قیمت اعمال: 5920 ریال

حال قصد داریم ارزیابی کنیم که شرایط اتخاذ موقعیت در این ورقه بهادار چگونه است. فرض کنید بانک پارسیان در قیمت 5220 ریال دارای صف فروش می باشد. حال سرمایه گذار باید بررسی کند که این طرح بیمه سهام چگونه به او در خرید و فروش سهم کمک میکند. همانطور که در بالا گفته شده است قیمت اعمال 5920 ریال می باشد. یعنی اگر سرمایه گذار با قیمت امروز یعنی 5220 ریال سهم وپارس را خریداری کند و از طرف دیگر موقعیت اختیار را خریداری کند در تاریخ سر رسید یعنی 1399/12/10 بازدهی حدود 13 درصدی کسب میکند. یعنی عرضه کننده که صندوق سرمایه گذاری توسعه بازار می باشد موظف است که در تاریخ سررسید مبلغ 5920 ریال به ازای هر سهم به حساب سرمایه گذار واریز کند که البته این را هم در نظر داشته باشید که طبق اطلاعیه محدودیت خرید برای هر کد 100000 برگه می باشد.

حال اگر سرمایه گذاری قرار باشد اوراق اختیار فروش تبعی بانک پارسیان را خریداری کند اولا باید به تعدادی که مد نظرش است سهام را در پرتفو خود خریداری کند و سپس اوراق اختیار که قیمت هر واحد آن 1 ریال می باشد را بخرد. یعنی اگر شما تمایل داشته باشید 50000 سهم بانک پارسیان را بیمه کنید باید به تعداد 50000 ورقه از اوراق 1 ریالی را خریداری کنید و تا زمان سررسید این اوراق سهام را نیز در پرتفو داشته باشید.

اصطلاحات موجود در اطلاعیه اوراق اختیار فروش تبعی

سهم پایه: سهمی که اوراق اختیار فروش تبعی بر اساس آن تنظیم شده است.
قیمت اعمال: قیمتی که عرضه کننده متعهد به تسویه آن در تاریخ اعمال می باشد.
تاریخ اعمال: تاریخی که برای اعمال اوراق اختیار فروش تبعی تعیین می شود.
دوره معاملاتی: به فاصلۀ بین اولین روز معاملاتی و آخرین روز معاملاتی اوراق اختیار فروش تبعی دوره معاملاتی می گویند.
سقف خرید: حداکثر تعداد اوراق تبعی اشخاص حقیقی یا حقوقی مجاز به خریداری آن می باشند.
کل حجم عرضه: تعداد اوراقی که از سوی عرضه‌کننده طی دوره معاملاتی در بازار عرضه خواهد شد.
حداقل حجم عرضه روزانه: تعداد اوراقی که باید توسط عرضه کننده در هر روز عرضه شود.
قیمت عرضه اوراق تبعی: قیمتی که توسط ناشر اوراق در بازار فروخته می شود را قیمت عرضه می گویند و در هر روز بر اساس فرمول مشخصی محاسبه می گردد.

شرایط مختلف سرمایه‌گذار هنگام اعمال اوراق اختیار فروش تبعی

در این بخش قصد داریم در خصوص اعمال اوراق اختیار فروش تبعی با مثال توضیح دهیم. به عنوان مثال شخصی بابت 200 سهم شرکت فارس که در حال حاضر قیمت 2500 تومان دارد اختیار فروشی را به قیمت اعمال 2300 تومان در چهار ماه آینده خریداری کرده است. پس این سرمایه‌گذار در حالت فوق هیچ سهمی از شرکت فارس را در اختیار ندارد و بابت هر سهم دارایی پایه مبلغ 200 تومان (درمجموع 40000 تومان) را به‌عنوان هزینه اولیه پرداخت میکند. حال بیاید در قیمت های مختلف وضعیت معاملاتی سرمایه گذار را بررسی کنیم.

حالت اول: قیمت سهام در تاریخ اعمال کاهش یابد

در حالت اول فرض کنید که قیمت سهام پتروشیمی خلیج فارس در بازار به 2100 تومان کاهش یابد. در این حالت سرمایه گذار اختیار فروش خود را اعمال می کند. در نتیجه سرمایه گذار می تواند 200 سهم خود را در بازار با قیمت 2100 تومان خریداری و به قیمت 2500 تومان به فروش برساند و از این معامله 80000 تومان درآمد کسب کند. اگر خاطرتان باشد در ابتدای مثال گفتیم که سرمایه گذار در ابتدا 40000 تومان به عنوان هزینه اولیه اختیار فروش را اعمال کرده است. پس سود سرمایه گذار در این حالت برابر 40000 تومان خواهد بود (40000=40000-80000) محاسبات زیر به صورت خلاصه بیان شده است.

هزینه اولیه بابت اتخاذ موقعیت خرید اختیار فروش: 40000 تومان

سود ناشی از خرید 200 سهم فارس به مبلغ 2300 تومان و فروش به قیمت اعمال 2100 تومان: 80000 تومان

سود خالص حاصل از اعمال: 40000 تومان

حالت دوم: قیمت سهم افزایش یابد

در حالت دوم فرض کنید که قیمت سهام پتروشیمی خلیج فارس در بازار به 2800 تومان افزایش یابد. در این حالت سرمایه گذار اختیار فروش خود را اعمال نمی کند چرا که متحمل زیان می شود. هزینه ای که سرمایه گذار بابت خرید اختیار متحمل می شود که 40000 تومان است.در این حالت سرمایه گذار اختیار خود را اعمال نمیکند و صرفا هزینه اتخاذ موقعیت را پرداخت میکند.

حالت سوم: قیمت سهم تغییری نکند

زمانی که قیمت سهم در بازار با قیمت اعمال برابر باشد برای سرمایه گذار سود و زیانی به همراه ندارد. در این حالت سرمایه گذار نیاز به انجام کاری ندارد و صرفا باید هزینه اولیه برای اختیار فروش تبعی را پرداخت کند. (هزینه 40000 تومانی برای اتخاذ موقعیت)

نکات کاربردی اوراق اختیار فروش تبعی

1. اختیار فروش تبعی قابلیت معامله ثانویه ندارد.
2. درصد سود و زیان با توجه به قیمت پایه در روز پایانی و قیمت اعمال تعیین میگردد.
3. امکان شناسایی سود و زیان در طی دوره تا سر رسید وجود ندارد.
4. در هنگام خرید اختیار باید حتما تعداد سهم مورد نیاز را داشته باشید. یعنی اگر قرار است 5000 اختیار بخرید پس باید 5000 سهم نیز داشته باشید.

توجه:

لازم به ذکر است که اوراق اختیار فروش دارای دو شیوه اعمال اروپایی و آمریکایی است. در حالت اروپایی اوراق اختیار تنها در تاریخ سررسید اعمال می شوند اما در حالت آمریکایی سرمایه‌گذار در هر تاریخی تا سررسید قادر به اعمال اختیار می باشد (فرض کنید تاریخ شروع 20 اردیبهشت 99 و تاریخ اعمال 25 خرداد است، درصورتی‌که به‌صورت آمریکایی اعمال شود سرمایه‌گذار در هر تاریخی مانند 21 خرداد قادر به اعمال اختیار می باشد درحالی‌که در مدل اروپایی فقط در تاریخ سررسید یعنی 25 خرداد 99 اختیار قابل اعمال می باشد.

آیا قابلیت معامله ثانویه اوراق اختیار فروش تبعی یا سهم وجود دارد؟

در پاسخ به این سوال باید گفت اگر سرمایه گذار قصد داشته باشد که اوراق اختیار فروش تبعی را خریداری کند قابلیت معاملات ثانویه برای آن وجود ندارد. روال هم به این صورت است که هر سرمایه گذاری ابتدا باید سهام پایه را خریداری کند و سپس اقدام به خرید اوراق اختیار کند و اگر به هر دلیلی مانند رشد قیمت سهم و … سرمایه گذار بخواهد سهام پایه را بفروشند اوراق اختیار نیز باطل می شود. یعنی فرض کنید که شما 20000 سهم بانک پارسیان را در قیمت 522 تومان خریداری کرده اید. پس از آن باید 20000 اوراق اختیار آن را به قیمت هر واحد یعنی 1 ریال خریداری کنید. در این شرایط اگر تا سررسید صبر کنید ( با توجه به قیمت اعمنال 5920 ریال ) بازدهی 13 درصد کسب میکنید. اما اگر قیمت بانک پارسیان افزایش یافت و به 600 تومان رسید شما میتوانید سهم را بفروشید اما اوراق اختیار خریداری شده باطل می شود.

قیمت اوراق اختیار فروش تبعی به ازای هر سهم و نحوه محاسبه سود و زیان آن

نکته ای که در خصوص قیمت اوراق اختیار معامله وجود دارد این است که قیمت مجاز خریداری این اوراق به صورت روزانه تغییر میکند که آن هم با توجه به قیمت روز سهم می باشد. یعنی سازو کار اوراق اختیار فروش تبعی به این صورت می باشد که سرمایه گذار در هر برهه زمانی برای بیمه کردن سهام خود بازدهی در حد سود بانکی (20 تا 24 درصد سالانه) دریافت کند. برای توضیح بهتر این موضوع به مثال زیر توجه کنید.

در ادامه مثال قبل فرض کنید که قیمت روز سهم بانک پارسیان 434 تومان ( 1 مهر 1399 ) و قیمت اعمال برای این اوراق در تاریخ 10 اسفند 1399 برابر 592 تومان باشد. حال اگر سرمایه گذاری سهم را خریداری کند و قصد داشته باشد در تاریخ مورد نظر اختیار خود را اعمال کند بازدهی حدود 36 درصدی کسب میکند. به همین دلیل عرضه کننده شرایطی را ایجاد می‌کند که فرصت آربیتراز را در سهم از بین ببرد و به همین دلیل قیمت مجاز هر واحد اختیار را به صورت روزانه تغییر می‌دهد. یعنی قبلا که اوراق اختیار فروش بانک پارسیان به قیمت 1 ریال ( 29 شهریور 1399 ) به فروش می رسید با کاهش هر چه بیشتر قیمت سهم، عرضه کننده قیمت مجاز را تا سقف 886 ریال ( 1 مهر 1399 ) تغییر داد. یعنی اگر سرمایه گذاری بانک پارسیان را در قیمت 4340 ریال خریداری کند باید اوراق اختیار فروش آن را در همان روز به قیمت 886 ریال خریداری کند. یعنی قیمت تمام شده هر واحد بانک پارسیان برای سرمایه گذار 5226 ریال می باشد که اگر آن را با قیمت اعمال 5920 ریالی مقایسه کنیم بازدهی حدودا 13 درصدی نصیب سرمایه گذار می شود که همان بازدهی معقول ذکر شده می باشد. حال اگر قیمت سهام شرکت نیز افزایش یابد به همین ترتیب قیمت مجاز برای اوراق اختیار فروش تبعی کاهش می یابد و باز هم بازدهی سهم در سر رسید معقول و منطقی می شود. یعنی عرضه کننده سهم با تغییراتی که در قیمت اوراق اختیار فروش تبعی اعمال میکند فرصت کسب سود حداکثری را در سهم به حداقل ممکن که همان نرخ سود بانکی می باشد کاهش میدهد.

در خصوص خرید اوراق فروش تبعی به این نکته توجه کنید که در صورت خرید این اوراق باید سهم را از قبل در پرتفو داشته باشید و به تعداد سهمی که دارید اوراق را خریداری کنید اما اگر سهم پایه را داشته باشید و قیمت آن افزایش یافت می توانید بدون توجه به داشتن اوراق اختیار تبعی، سهم را به فروش برسانید و صرفا هزینه ابطال اوراق را پرداخت کرده اید. یعنی اگر 20000 سهم خودرو را به قیمت 300 تومان خریداری کرده باشید و اوراق اختیار فروش تبعی آن را نیز خریداری کرده باشید و پس از ان قیمت سهم افزایش یابد و به 400 تومان برسد می توانید سهم را بفروشید و مشکلی از این بابت نیست.

سخن پایانی

راه‌اندازی طرح بیمه کردن سهام تحت عنوان اوراق اختیار فروش تبعی، طرح مناسبی در جهت کنترل کردن هیجان سرمایه‌گذاران هنگام فروش سهم در موقعیت‌های حساس و بحرانی به حساب می‌آید، اما نکته‌ای که در این بین وجود دارد، محدود بودن تعداد عرضه‌ها توسط عرضه‌کننده است؛ به‌عنوان مثال کل حجم عرضه اوراق اختیار فروش تبعی برای بانک پارسیان ۵۰ میلیون ورقه است که بسیار پایین است، چرا که تعداد کل سهام بانک پارسیان تقریبا ۱۵۶ میلیارد برگ سهم و میزان سهام شناور آن حدود ۳۱ میلیارد برگ سهم است و عرضه‌کننده تنها تعداد بسیار محدودی را قرار است بیمه کند که از این نظر بسیار نامناسب است. حال اگر شرایطی ایجاد شود که عرضه‌کننده قابلیت بیمه کردن بخش مناسبی از سهام شناور را داشته باشد می‌تواند کارآیی این طرح را در بازار افزایش دهد و رفته رفته سرمایه‌گذاران اطمینان بیشتری در خرید سهم هنگام ریزش‌های شدید قیمتی داشته باشند و همین عامل باعث کاهش هیجان فروش سهم در بازار شود. چرا که اگر قرار باشد سهام شرکت با هدف بازدهی معادل سود بانکی بیمه شود، بالطبع هیجان فروش سهم در بازار در برخی از محدوده‌های قیمتی از بین می‌رود.

در صورتی که قصد خرید کتاب های خوب و مورد تایید در حوزه بازار سرمایه را دارید از طریق لینک زیر اقدام کنید.

اختیار معامله تبعی چیست؟

اختیار معامله تبعی اوراقی هستند که به موجب این قرارداد ها می توانید امتیاز خرید و فروش دارایی مشخصی را با مشخصات ذکر شده در قرارداد بدست آورید.

نکته بسیار مهم : اختیار معامله های تبعی امکان فروش توسط مردم را ندارد

انواع اختیار معامله تبعی:

اختیار خرید تبعی: به موجب این قرارداد امتیاز خرید سهام با قیمت اعمال ذکر شده در تاریخ مشخص شده را بدست آورید.

اختیار فروش تبعی: به موجب این قرارداد امتیاز فروش سهام با قیمت اعمال ذکر شده در تاریخ مشخص شده بدست آورید.

اختیار فروش تبعی اوراقی است که به کمک آن می‌توانید سهام خود را بیمه کنید.

اما فراموش نکنید که این اوراق مانند یک شمشیر دو لبه‌اند؛ خرید صحیح آن‌ها می‌‌تواند سرمایه‌ شما را بیمه کند و خرید اشتباه آن‌ها چیزی جز نابودی سرمایه‌ را در پی ندارد.

همانطور که می‌دانید بازارهای سرمایه گذاری مانند بورس دائما در حال نوسان هستند و هر سرمایه‌گذاری تمایل دارد با حداقل کردن ریسک، بازدهی مناسبی را به دست آورد.

با خرید اوراق اختیار معامله تبعی فروش می‌توانید خود را در برابر کاهش قیمت‌ها بیمه کنید و با اختیار خرید تبعی می توانید خود را در برابر افزایش ناگهانی قیمت ها بیمه نمایید و مانع جا ماندن از بازار و یا ایجاد ضرر و زیان سنگین شوید.

نکاتی مهم که پیش از خرید اوراق اختیار فروش تبعی باید بدانید:

۱ – در صورتی که سهم اصلی (پایه) اوراق تبعی را ندارید، این اوراق را خریداری نکنید.

۲ – بیشتر از تعداد سهم پایه، اوراق تبعی آن سهم را نخرید.

۳ – دقت کنید که این اوراق قابل فروش نیستند.

۴ – فقط در تاریخ سررسید قابلیت تسویه دارند.

۵ – اوراق تبعی به هر قیمتی ارزش خرید ندارند، با توجه به بازده مورد انتظار خود آن‌ها را خریداری کنید.

هدف از انتشار این اوراق

هدف از انتشار این اوراق، کاهش ریسک سرمایه‌گذاری در بازار بورس و اطمینان‌بخشی به سهامداران در خصوص ارزندگی سهم و حفظ منافع آن‌ها است.

بنابراین سهامداران می‌توانند با خرید اوراق اختیار فروش تبعی، سهم خود را در برابر کاهش قیمت بیمه کنند.

و با خرید اوراق اختیار معامله تبعی خرید می توانند از جا ماندن از بازار خود را بیمه نمایند.

کارکرد اوراق اختیار فروش تبعی چیست

اوراق اختیار فروش تبعی اوراقی می باشد که در آن فروشنده ( شرکت منتشر کننده اوراق) متعهد می‌گردد که تعداد معینی از سهام شرکت را به قیمت مشخصی که به آن “قیمت اعمال” می گویند در تاریخ معین که به آن “تاریخ اعمال” می گویند از سهامدار خریداری کند. اوراق اختیار فروش تبعی در واقع اوراقی به منزله بیمه کردن سهام سرمایه گذاران از کاهش قیمت احتمالی به حساب می آید. به زبان ساده تر اگر سهام شرکتی دارای شرایط بنیادی قوی و یا حمایت حقوقی ها باشد آن شرکت اوراق اختیار فروش را منتشر میکند و اصطلاحا کف قیمت سهم را می بندد. این نشان میدهد که شرکت به سوداوری سهام خود اعتقاد دارد و حاضر به پشتیبانی قیمتی از آن می باشد. نکته ای که باید به خاطر داشته باشید این است که در هنگام اتخاذ موقعیت اختیار فروش تبعی، باید سهام شرکت را نیز در پرتفو داشته باشید. از طرفی قیمت خرید هر واحد اختیار نیز ۱ ریال می باشد. در این مقاله آموزشی قصد داریم در خصوص حالت های مختلف خرید و فروش اختیار صحبت کنیم.

اصطلاحات موجود در اطلاعیه اوراق اختیار فروش تبعی

سهم پایه: سهمی که اوراق اختیار فروش تبعی بر اساس آن تنظیم شده است.
قیمت اعمال: قیمتی که عرضه کننده متعهد به تسویه آن در تاریخ اعمال می باشد.
تاریخ اعمال: تاریخی که برای اعمال اوراق اختیار فروش تبعی تعیین می شود.
دوره معاملاتی: به فاصلۀ بین اولین روز معاملاتی و آخرین روز معاملاتی اوراق اختیار فروش تبعی دوره معاملاتی می گویند.
سقف خرید: حداکثر تعداد اوراق تبعی اشخاص حقیقی یا حقوقی مجاز به خریداری آن می باشند.
کل حجم عرضه: تعداد اوراقی که از سوی عرضه‌کننده طی دوره معاملاتی در بازار عرضه خواهد شد.
حداقل حجم عرضه روزانه: تعداد اوراقی که باید توسط عرضه کننده در هر روز عرضه شود.
قیمت عرضه اوراق تبعی: قیمتی که توسط ناشر اوراق در بازار فروخته می شود را قیمت عرضه می گویند و در هر روز بر اساس فرمول مشخصی محاسبه می گردد.

مثالی از اعمال اوراق اختیار فروش تبعی

در این بخش قصد داریم در خصوص اعمال اوراق اختیار فروش تبعی با مثال توضیح دهیم. به عنوان مثال شخصی بابت ۲۰۰ سهم شرکت فارس که در حال حاضر قیمت ۲۵۰۰ تومان دارد اختیار فروشی را به قیمت اعمال ۲۳۰۰ تومان در چهار ماه آینده خریداری کرده است. پس این سرمایه‌گذار در حالت فوق هیچ سهمی از شرکت فارس را در اختیار ندارد و بابت هر سهم دارایی پایه مبلغ ۲۰۰ تومان (درمجموع ۴۰۰۰۰ تومان) را به‌عنوان هزینه اولیه پرداخت میکند. حال بیاید در قیمت های مختلف وضعیت معاملاتی سرمایه گذار را بررسی کنیم.

حالت اول اعمال اختیار فروش تبعی : قیمت سهام در تاریخ اعمال کاهش یابد.

در حالت اول فرض کنید که قیمت سهام پتروشیمی خلیج فارس در بازار به ۲۱۰۰ تومان کاهش یابد. در این حالت سرمایه گذار اختیار فروش خود را اعمال می کند. در نتیجه سرمایه گذار می تواند ۲۰۰ سهم خود را در بازار با قیمت ۲۱۰۰ تومان خریداری و به قیمت ۲۵۰۰ تومان به فروش برساند و از این معامله ۸۰۰۰۰ تومان درآمد کسب کند. اگر خاطرتان باشد در ابتدای مثال گفتیم که سرمایه گذار در ابتدا ۴۰۰۰۰ تومان به عنوان هزینه اولیه اختیار فروش را اعمال کرده است. پس سود سرمایه گذار در این حالت برابر ۴۰۰۰۰ تومان خواهد بود (۴۰۰۰۰=۴۰۰۰۰-۸۰۰۰۰) محاسبات زیر به صورت خلاصه بیان شده است.

هزینه اولیه بابت اتخاذ موقعیت خرید اختیار فروش: ۴۰۰۰۰ تومان

سود ناشی از خرید ۲۰۰ سهم فارس به مبلغ ۲۳۰۰ تومان و فروش به قیمت اعمال ۲۱۰۰ تومان : ۸۰۰۰۰ تومان

سود خالص حاصل از اعمال : ۴۰۰۰۰ تومان

حالت دوم اعمال اختیار فروش تبعی : قیمت سهم افزایش یابد

در حالت دوم فرض کنید که قیمت سهام پتروشیمی خلیج فارس در بازار به ۲۸۰۰ تومان افزایش یابد. در این حالت سرمایه گذار اختیار فروش خود را اعمال نمی کند چرا که متحمل زیان می شود. هزینه ای که سرمایه گذار بابت خرید اختیار متحمل می شود که ۴۰۰۰۰ تومان است.در این حالت سرمایه گذار اختیار خود را اعمال نمیکند و صرفا هزینه اتخاذ موقعیت را پرداخت میکند.

حالت سوم اعمال اختیار فروش تبعی : قیمت سهم تغییری نکند

زمانی که قیمت سهم در بازار با قیمت اعمال برابر باشد برای سرمایه گذار سود و زیانی به همراه ندارد. در این حالت سرمایه گذار نیاز به انجام کاری ندارد و صرفا باید هزینه اولیه برای نکات کاربردی اوراق اختیار فروش تبعی اختیار فروش تبعی را پرداخت کند. ( هزینه ۴۰۰۰۰ تومانی برای اتخاذ موقعیت )

نکات کاربردی اوراق اختیار فروش تبعی

۱- قیمت هر واحد اوراق فروش تبلعی ۱ ریال است.

۲- اختیار فروش تبعی قابلیت معامله ثانویه ندارد.

۳- درصد سود و زیان با توجه به قیمت پایه در روز پایانی و قیمت اعمال تعیین میگردد.

۴- امکان شناسایی سود و زیان در طی نکات کاربردی اوراق اختیار فروش تبعی دوره تا سر رسید وجود ندارد.

۵- در هنگام خرید اختیار باید حتما تعداد سهم مورد نیاز را داشته باشید. یعنی اگر قرار است ۵۰۰۰ اختیار بخرید پس باید ۵۰۰۰ سهم نیز داشته باشید.

لازم به ذکر است که اوراق اختیار فروش دارای دو شیوه اعمال اروپایی و آمریکایی است. در حالت اروپایی اوراق اختیار تنها در تاریخ سررسید اعمال می شوند اما در حالت آمریکایی سرمایه‌گذار در هر تاریخی تا سررسید قادر به اعمال اختیار می باشد (فرض کنید تاریخ شروع ۲۰ اردیبهشت ۹۹ و تاریخ اعمال ۲۵ خرداد است، درصورتی‌که به‌صورت آمریکایی اعمال شود سرمایه‌گذار در هر تاریخی مانند ۲۱ خرداد قادر به اعمال اختیار می باشد درحالی‌که در مدل اروپایی فقط در تاریخ سررسید یعنی ۲۵ خرداد ۹۹ اختیار قابل اعمال می باشد.

مثالی از اوراق اختیار فروش تبعی در بورس

شکل زیر اوراق اختیار فروش تبعی بانک پارسیان را نشان میدهد که در سایت tse.ir قرار داده شده است. همانطور که در شکل زیر مشاهده میکنید اوراق فروش تبعی بانک پارسیان با نماد هپارس می باشد. همانطور که در شکل مشاهده می شود برخی از اطلاعات این اطلاعیه به شرح زیر می باشد.

حداقل حجم عرضه روزانه : ۱۰۰۰۰۰ ورقه

کل حجم عرضه : ۵۰ میلیون ورقه

محدودیت خرید هر کد حقیقی : ۱۰۰۰۰۰ ورقه

قیمت اعمال: ۵۹۲۰ ریال

حال قصد داریم ارزیابی کنیم که شرایط اتخاذ موقعیت در این ورقه بهادار چگونه است. فرض کنید بانک پارسیان در قیمت ۵۲۲۰ ریال دارای صف فروش می باشد. حال سرمایه گذار باید بررسی کند که نکات کاربردی اوراق اختیار فروش تبعی این طرح بیمه سهام چگونه به او در خرید و فروش سهم کمک میکند. همانطور که در بالا گفته شده است قیمت اعمال ۵۹۲۰ ریال می باشد. یعنی اگر سرمایه گذار با قیمت امروز یعنی ۵۲۲۰ ریال سهم وپارس را خریداری کند و از طرف دیگر موقعیت اختیار را خریداری کند در تاریخ سر رسید یعنی ۱۳۹۹/۱۲/۱۰ بازدهی حدود ۱۳ درصدی کسب میکند. یعنی عرضه کننده که صندوق سرمایه گذاری توسعه بازار می باشد موظف است که در تاریخ سررسید مبلغ ۵۹۲۰ ریال به ازای هر سهم به حساب سرمایه گذار واریز کند که البته این را هم در نظر داشته باشید که طبق اطلاعیه محدودیت خرید برای هر کد ۱۰۰۰۰۰ برگه می باشد.

حال اگر سرمایه گذاری قرار باشد اوراق اختیار فروش تبعی بانک پارسیان را خریداری کند اولا باید به تعدادی که مد نظرش است سهام را در پرتفو خود خریداری کند و سپس اوراق اختیار که قیمت هر واحد آن ۱ ریال می باشد را بخرد. یعنی اگر شما تمایل داشته باشید ۵۰۰۰۰ سهم بانک پارسیان را بیمه کنید باید به تعداد ۵۰۰۰۰ ورقه از اوراق ۱ ریالی را خریداری کنید و تا زمان سررسید این اوراق سهام را نیز در پرتفو داشته باشید.

آیا قابلیت معامله ثانویه اوراق اختیار فروش تبعی یا سهم وجود دارد؟

در پاسخ به این سوال باید گفت اگر سرمایه گذار قصد داشته باشد که اوراق اختیار فروش تبعی را خریداری کند قابلیت معاملات ثانویه برای آن وجود ندارد. روال هم به این صورت است که هر سرمایه گذاری ابتدا باید سهام پایه را خریداری کند و سپس اقدام به خرید اوراق اختیار کند و اگر به هر دلیلی مانند رشد قیمت سهم و … سرمایه گذار بخواهد سهام پایه را بفروشند اوراق اختیار نیز باطل می شود. یعنی فرض کنید که شما ۲۰۰۰۰ سهم بانک پارسیان را در قیمت ۵۲۲ تومان خریداری کرده اید. پس از آن باید ۲۰۰۰۰ اوراق اختیار آن را به قیمت هر واحد یعنی ۱ ریال خریداری کنید. در این شرایط اگر تا سررسید صبر کنید ( با توجه به قیمت اعمنال ۵۹۲۰ ریال ) بازدهی ۱۳ درصد کسب میکنید. اما اگر قیمت بانک پارسیان افزایش یافت و به ۶۰۰ تومان رسید شما میتوانید سهم را بفروشید اما اوراق اختیار خریداری شده باطل می شود.